डॉलर वर्चस्व का कमजोर होना: क्या अमेरिकी डॉलर की पकड़ सच में घट रही है?

• डी-डॉलराइजेशन (de-dollarization) वह प्रक्रिया है जिसमें वैश्विक व्यापार और वित्तीय लेनदेन में डॉलर का उपयोग घटता है, यानी देशों, संस्थानों और कंपनियों की डॉलर मांग कम होती है
• विदेशी मुद्रा लेनदेन, व्यापार निपटान और ऋण मूल्यांकन जैसे क्षेत्रों में डॉलर का वर्चस्व अब भी मजबूत है, लेकिन केंद्रीय बैंकों के विदेशी मुद्रा भंडार में डॉलर की हिस्सेदारी 20 साल के न्यूनतम स्तर पर आ गई है
• अमेरिकी ट्रेजरी मार्केट में विदेशी होल्डिंग का हिस्सा 15 वर्षों में घटा है, जिससे डॉलर पर निर्भरता कम होने का रुझान दिखता है
• कमोडिटी मार्केट में ऊर्जा सौदों का बड़ा हिस्सा गैर-डॉलर कॉन्ट्रैक्ट्स में बदल रहा है, जहां डी-डॉलराइजेशन सबसे स्पष्ट रूप से दिखाई देता है
• ये बदलाव वैश्विक शक्ति संतुलन और वित्तीय बाजार संरचना को फिर से आकार दे सकते हैं, और खास तौर पर अमेरिकी वित्तीय परिसंपत्तियों के मूल्य और रिटर्न पर सीधा असर डाल सकते हैं

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डी-डॉलराइजेशन की अवधारणा और पृष्ठभूमि

• डी-डॉलराइजेशन का मतलब वैश्विक व्यापार और वित्तीय लेनदेन में डॉलर उपयोग के हिस्से में आने वाला संरचनात्मक बदलाव है
  • इसमें डॉलर की रिजर्व करेंसी स्थिति से जुड़ी दीर्घकालिक मांग में कमी भी शामिल है
  • यह विदेशी मुद्रा ट्रेडिंग वॉल्यूम, कमोडिटी ट्रेड, ऋण मूल्यांकन और केंद्रीय बैंक विदेशी मुद्रा भंडार जैसे कई क्षेत्रों में फैला है
• अल्पकालिक डॉलर मांग पर अब तक U.S. exceptionalism का प्रभाव रहा है, लेकिन यदि यह कमजोर पड़ता है तो डॉलर खरीद पोजिशन भी घट सकती हैं
• डॉलर की स्थिति कमजोर होने के कारण दो हिस्सों में बांटे जा सकते हैं
  • पहला, अमेरिका के भीतर राजनीतिक ध्रुवीकरण या टैरिफ नीतियों जैसे कारणों से भरोसे में गिरावट
  • दूसरा, चीन जैसे वैकल्पिक मुद्रा देशों के सुधारों और स्थिरता में वृद्धि से भरोसे का बढ़ना

डॉलर की वैश्विक पकड़ की मौजूदा स्थिति

• अमेरिका की वैश्विक निर्यात और उत्पादन हिस्सेदारी घटी है, लेकिन डॉलर अब भी विदेशी मुद्रा लेनदेन, व्यापार निपटान और ऋण मूल्यांकन में भारी बढ़त बनाए हुए है
  • 2022 के अनुसार, डॉलर कुल विदेशी मुद्रा लेनदेन का 88% हिस्सा रखता है, जबकि युआन लगभग 7% पर है
  • व्यापार निपटान में डॉलर और यूरो, दोनों की हिस्सेदारी 40~50% बनी हुई है
• सीमा-पार ऋण मूल्यांकन में डॉलर की हिस्सेदारी 48% है, और विदेशी मुद्रा-नामित ऋण जारी करने में 70%, जिसमें वित्तीय संकट के बाद लगभग कोई बदलाव नहीं आया
  • यूरो की हिस्सेदारी 20% है, जो डॉलर से काफी पीछे है

केंद्रीय बैंक विदेशी मुद्रा भंडार में बदलाव

• डॉलर की हिस्सेदारी 20 साल के न्यूनतम स्तर (करीब 60%) तक गिर गई है
  • 1990 के दशक की शुरुआत में यह इससे भी कम रही थी, इसलिए यह पूरी तरह अभूतपूर्व नहीं है
• कुछ हिस्सा युआन (CNY) और अन्य मुद्राओं की ओर गया है, लेकिन कुल मिलाकर डॉलर-यूरो केंद्रित संरचना अभी भी कायम है
• Gold की मांग तेज़ी से बढ़ी है और यह डी-डॉलराइजेशन का एक प्रमुख स्तंभ बनकर उभरा है
  • उभरते देशों के केंद्रीय बैंक, जैसे चीन, रूस और Türkiye, अपने Gold भंडार बढ़ा रहे हैं
  • उभरते देशों के विदेशी मुद्रा भंडार में Gold का हिस्सा 10 साल पहले 4% से बढ़कर 9% से अधिक हो गया है, जबकि विकसित देशों में यह लगभग 20% है
  • अनुमान है कि Gold की कीमत 2026 के मध्य तक 4,000 डॉलर प्रति औंस तक पहुंच सकती है

अमेरिकी ट्रेजरी मार्केट और विदेशी होल्डिंग में गिरावट

• पिछले 15 वर्षों में अमेरिकी ट्रेजरी की विदेशी होल्डिंग का हिस्सा 50% से अधिक से घटकर करीब 30% (2025 की शुरुआत) रह गया है
  • इसकी वजह विदेशी केंद्रीय बैंकों की धीमी मांग और विदेशी मुद्रा भंडार की वृद्धि में ठहराव है
  • विकसित देशों के सरकारी बॉन्ड यील्ड बढ़ने से अमेरिकी ट्रेजरी का आकर्षण कम हुआ है
• जापान 1.1 ट्रिलियन डॉलर (मार्केट शेयर लगभग 4%) के साथ सबसे बड़ा विदेशी धारक है
  • यदि विदेशी बिकवाली बढ़ती है, तो अमेरिकी ट्रेजरी यील्ड पर ऊपर की ओर दबाव बन सकता है
  • अनुमान है कि विदेशी होल्डिंग यदि GDP के अनुपात में 1%p घटे, तो यील्ड लगभग 33bp बढ़ सकती है

कमोडिटी मार्केट में डी-डॉलराइजेशन

• ऊर्जा व्यापार का गैर-डॉलरकरण सबसे स्पष्ट रूप से दिखता है
  • रूसी तेल का व्यापार भारत, चीन और Türkiye जैसे देशों के साथ स्थानीय मुद्रा या मित्र देशों की मुद्रा में हो रहा है
  • सऊदी अरब युआन-नामित तेल फ्यूचर्स शुरू करने पर विचार कर रहा है
• कोयला और परमाणु ऊर्जा परियोजनाओं के भुगतान में भी युआन का उपयोग बढ़ रहा है
  • भारतीय कंपनियां रूसी कोयले का भुगतान युआन में कर रही हैं
  • बांग्लादेश ने रूसी परमाणु ऊर्जा संयंत्र निर्माण लागत का भुगतान युआन में करने का फैसला किया है
• यह रुझान भारत, चीन, ब्राज़ील, थाईलैंड, इंडोनेशिया जैसे उभरते देशों के लिए फायदेमंद है
  • अपनी मुद्रा में भुगतान करने से डॉलर, अमेरिकी ट्रेजरी और तेल भंडारण की जरूरत कम होती है
  • बची हुई पूंजी को घरेलू विकास निवेश में लगाया जा सकता है

उभरते देशों में जमा डॉलरकरण (deposit dollarization)

• कई उभरते देशों में डॉलर जमा का अनुपात अब भी ऊंचा है
  • 18 उभरते देशों (चीन, सिंगापुर, हांगकांग को छोड़कर) में डॉलर जमा लगभग 830 अरब डॉलर है
  • लैटिन अमेरिका 19.1%, EMEA 15.2%, एशिया (चीन आदि को छोड़कर) 9.7%
• चीन एक अपवाद के रूप में गिरावट दिखाता है, जहां 2017 के बाद डॉलर जमा घटे हैं
  • यह अमेरिका-चीन व्यापार युद्ध और बढ़ते भू-राजनीतिक तनाव के समय से मेल खाता है
  • चीन सीमा-पार लेनदेन और घरेलू जमा, दोनों में डी-डॉलराइजेशन को आगे बढ़ा रहा है

समग्र मूल्यांकन

• डॉलर अब भी लेनदेन, निपटान और ऋण बाजार में प्रमुख स्थिति बनाए हुए है
• लेकिन केंद्रीय बैंक भंडार, ट्रेजरी मार्केट और कमोडिटी ट्रेड जैसे क्षेत्रों में डी-डॉलराइजेशन धीरे-धीरे आगे बढ़ रहा है
• ये बदलाव अमेरिकी वित्तीय परिसंपत्तियों के रिटर्न में कमी और वैश्विक पूंजी प्रवाह को प्रभावित कर सकते हैं
• डी-डॉलराइजेशन कोई अल्पकालिक घटना नहीं, बल्कि संरचनात्मक परिवर्तन की प्रक्रिया है, जो आगे चलकर अंतरराष्ट्रीय मौद्रिक व्यवस्था के पुनर्गठन का प्रमुख कारक बन सकती है

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Hacker News की राय

• प्रथम विश्व युद्ध से पहले के इतिहास का अध्ययन करते हुए मुझे यह देखकर गहरा प्रभाव पड़ा कि Bismarck ने जर्मन कूटनीति को कितनी बारीकी से डिज़ाइन किया था
  वह मानो कूटनीति की बिसात पर Bobby Fischer जैसा था, और जर्मनी पूरी तरह स्थिर अवस्था में था
  फिर Kaiser Wilhelm आया, उसने हर सहयोगी को दुश्मन बना दिया और कूटनीतिक आपदा पैदा कर दी
  इतिहास खुद को दोहराता नहीं, लेकिन अक्सर तुकबंदी की तरह मिलता-जुलता बहता है — मैं ऐसा सोचता हूँ

  • इसकी तुलना दूसरे साम्राज्यों के अंतिम दौर से भी की जा सकती है। उदाहरण के लिए British Empire ने 1920~30 के दशक में क्षेत्रफल के हिसाब से शिखर छुआ, लेकिन तब तक वह जरूरत से ज्यादा फैल चुका था, नीतियाँ अस्थिर हो रही थीं, और पतन के संकेत दिखने लगे थे
  • मैं सोचता हूँ कि अमेरिका का Bismarck के समकक्ष व्यक्ति कौन होगा
  • मुझे लगता है कि जर्मनी और अमेरिका की तुलना करना मुश्किल है
    जर्मनी के पास उपनिवेश या तेल संसाधन कम थे, इसलिए उसमें असुरक्षा और पीड़ित मानसिकता अधिक थी, और अंततः बात दो विश्व युद्धों तक पहुँची
    दूसरी ओर अमेरिका ऊर्जा के मामले में आत्मनिर्भर है और NATO, IMF, World Bank के जरिए आर्थिक साम्राज्यवाद बनाए हुए है
    लेकिन अभी एक ‘पूर्ण मूर्ख’ उभर आया है जो इस व्यवस्था को तोड़ रहा है
    चीन को बस इंतज़ार करना है, और साम्राज्य चुपचाप नहीं मरते — मुझे फासीवाद की लहर आने की चिंता है
  • क्या उस दौर का इतिहास लिखने वाले विद्वानों की राजनीतिक प्रवृत्तियों ने ऐसी व्याख्या को प्रभावित किया होगा, यह जानना चाहता हूँ

• मुझे लगता है कि अभी जो हो रहा है वह ‘खोना’ नहीं बल्कि जानबूझकर की जा रही तबाही है

  • गिरावट धीरे-धीरे होती है। 1990 के दशक के अंत में विदेशी मुद्रा भंडार में डॉलर की हिस्सेदारी 70% से ऊपर थी, अब यह लगभग 60% है
    Fed की स्वतंत्रता पर Supreme Court के फैसले पर भी ध्यान देना चाहिए
  • चुनावों के नतीजे होते हैं। अगर अभी दिशा नहीं सुधरी तो बात राष्ट्रीय दिवालियापन तक जा सकती है
  • 2000 के दशक से लगातार गिरावट जारी है
    यह Triffin dilemma से जुड़ा है — डॉलर की वैश्विक reserve currency स्थिति अमेरिका के भीतर मैन्युफैक्चरिंग को कमजोर करती है और घरेलू हितों तथा अंतरराष्ट्रीय मांग के बीच टकराव पैदा करती है
  • मेरे हिसाब से यह सब crypto industry द्वारा चलाई जा रही सोची-समझी तबाही है

• आज Davos में कनाडा के प्रधानमंत्री का भाषण बेहद प्रभावशाली था
  अतीत और भविष्य के बारे में इतनी ईमानदारी से बोलने वाला राजनेता मैंने पहली बार देखा
  भाषण वीडियो

  • Mark Carney का भाषण भी शानदार था। कुछ दिन पहले Xi Jinping के साथ बैठक के बाद दिया गया उनका भाषण खास तौर पर प्रभावशाली था
    वीडियो लिंक
  • उन्होंने Václav Havel की 『The Power of the Powerless』 का उद्धरण दिया
  • “अगर हम मेज़ पर नहीं बैठे, तो हम मेन्यू में होंगे” — यह बात बहुत असरदार लगी

• मुझे लगता है कि चीन जानबूझकर डॉलर को कमजोर कर रहा है ताकि yuan को वैश्विक मुद्रा बनाया जा सके
  वास्तव में S&P500 की बढ़त डॉलर के मूल्य में गिरावट का प्रतिबिंब हो सकती है
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  • लेकिन चीन के capital market की सीमित openness के कारण मुझे नहीं लगता कि yuan reserve currency बन पाएगा
    अमेरिकी बाजार का आकार बहुत बड़ा है, उसका विकल्प आसानी से नहीं मिल सकता
  • yuan का लगातार devaluation आकर्षक नहीं है
    मुझे लगता है कि डॉलर की कमजोरी inflation से भी बड़ी है
  • सोने की कीमत हमेशा speculative factors के कारण वास्तविक मूल्य से ऊपर जा सकती है
  • S&P500 और सोने का ratio बहुत उतार-चढ़ाव वाला है, इसलिए सीधी तुलना कठिन है
    संदर्भ चार्ट
  • euro के आधार पर देखें तो S&P की बढ़त पिछले साल सिर्फ 4% थी

• मैंने हाल में डॉलर की कमजोरी के डेटा साझा किए थे, तो लोगों ने कहा कि “तुम्हें कुछ नहीं पता”
  लेकिन globalisation के दौर में महाशक्तियों द्वारा डॉलर के वर्चस्व को ‘हज़ार छोटे घावों’ से काटना बिल्कुल स्वाभाविक है
  अमेरिकियों के वास्तविकता स्वीकार करने से पहले ही बदलाव हो जाएगा

  • मैंने भी COVID के दौर में पैसा छापना → inflation की भविष्यवाणी की थी, तब मुझे भी इसी तरह आलोचना झेलनी पड़ी
  • मुझे लगता है HN में विशेषज्ञों की तुलना में भावनात्मक प्रतिक्रिया ज्यादा तेज़ होती है
  • मैंने भी capital flight का ज़िक्र किया था और वैसी ही प्रतिक्रिया मिली थी
    वास्तव में Ray Dalio ने भी यही बात कही थी

• लेख का सार यह है कि de-dollarisation आंशिक रूप से चल रही है, लेकिन डॉलर की मुख्य स्थिति अब भी मजबूत है
  विकल्प के रूप में yuan, gold, oil, BRICS आदि हैं, लेकिन सभी में स्थिरता और liquidity की कमी है

  • BRICS को गंभीरता से चर्चा में लाना भी अजीब लगता है
  • BRICS currency unit, Triffin dilemma को हल करने की एक कोशिश थी
    अंततः विकल्प मुद्रा किसी एक देश की मुद्रा न भी हो सकती है
  • क्या euro एक विकल्प बन सकता है?
  • डॉलर antifragile है। संकट जितना बड़ा, यह उतना मजबूत होता है
    Gresham's law संदर्भ
  • लंबी अवधि में gold और oil ही वास्तविक विकल्प assets हैं

• मौजूदा अमेरिकी सरकार को लगता है कि वह चीनी शैली की मौद्रिक नीति से प्रभावित है और डॉलर को yuan की तरह manage करना चाहती है
  inflation को बर्दाश्त करके export competitiveness बढ़ाने की कोशिश हो रही है, लेकिन यह अल्पदृष्टि वाला दृष्टिकोण है
  अगर डॉलर व्यवस्था को तोड़ा गया, तो अंततः संसाधन हासिल करने की साम्राज्यवादी होड़ फिर लौट आएगी

  • Trump शायद उल्टा tariff policy के जरिए tax cuts की कोशिश करेगा
  • “हम पैसा छापते हैं, दुनिया में भेजते हैं, और दुनिया हमें सामान भेजती है” — यह व्यवस्था काफ़ी शानदार थी
  • तानाशाही व्यवस्था से प्रभावित होने की प्रवृत्ति दिखती है
  • जब अमेरिका करे तो साम्राज्यवाद नहीं, और कोई दूसरा करे तो साम्राज्यवाद — इस तरह की दलील विरोधाभासी है

• आगे पढ़ने के लिए Chatham House report और Atlantic Council की strategic document (pdf) की सिफारिश करता हूँ
  Chatham House लेख / Atlantic Council report

• डॉलर का अंतरराष्ट्रीय मूल्य सीधे अमेरिकी सरकार और Fed के व्यवहार से जुड़ा है
  हाल की सरकारी चालें बेहद असामान्य हैं, और Fed की स्वतंत्रता भी खतरे में है

  • 1990 के दशक में 70% रही डॉलर की हिस्सेदारी अब लगभग 60% पर आकर धीरे-धीरे गिर रही है
    euro जैसी वैकल्पिक मुद्राएँ उभरी हैं
  • मुद्रा आखिरकार विश्वास का प्रश्न है
    अल्पकालिक de-dollarisation प्रतिबंधों का एक औज़ार है, लेकिन दीर्घकाल में यह बहुध्रुवीय दुनिया की ओर जाने का उत्प्रेरक बन सकता है
  • ‘असामान्य’ शब्द भी हल्का है। अभी जो हो रहा है वह अप्रत्याशित और आपराधिक है
    Greenland को धमकाने की बात करना — यह सचमुच पागलपन है
  • वास्तविक reserve currency तो eurodollar system है
    Eurodollar wiki
  • de-dollarisation की धीमी रफ्तार दिखाती है कि liquidity और विकल्प की कमी अभी भी मुख्य कारण हैं

• अगर लक्ष्य अमेरिका के trade deficit को कम करना है, तो या तो कमजोर डॉलर चाहिए या फिर goods competitiveness बढ़ानी होगी
  लेकिन कमजोरी के दुष्प्रभाव कहीं बड़े हो सकते हैं

  • Triffin dilemma के अनुसार reserve currency जारी करने वाले देश को अनिवार्य रूप से trade deficit सहना पड़ता है
  • अस्थिर नीतियों से डॉलर को कमजोर करने पर सिर्फ purchasing power में गिरावट मिलेगी, export competitiveness नहीं
  • द्वितीय विश्व युद्ध के बाद अमेरिका ने डॉलर छापकर दूसरे देशों का सामान खरीदा और वैश्विक अर्थव्यवस्था को फिर से खड़ा किया
    इसी वजह से डॉलर वैश्विक reserve currency बना, और इसकी आपूर्ति inflation के बिना बढ़ाई जा सकी
  • labour cost अब भी ऊँची है, इसलिए कमजोर डॉलर से मैन्युफैक्चरिंग की वापसी मुश्किल है, उल्टा inflation बढ़ सकता है
  • अमेरिका services (technology, culture, R&D) का exporter है
    अगर मैन्युफैक्चरिंग वापस लाने के लिए यह सब खो दिया, तो वह मानो Roman Empire के पतन को TV पर देखने जैसा होगा